作为避险资产之王，瑞士法郎（CHF）本该在伊朗战争等地缘政治冲击中获益。然而，这次并没有。

瑞士法郎对美元（USD）的汇率在1月的高峰后，已经下跌近6%，这是伴随着伊朗战争和霍尔木兹海峡关闭的急剧下滑。在过去一周，瑞士货币有所恢复，但在最近一次主要地缘政治冲击中表现相对平淡，这引发了人们对瑞士法郎为何未能像传统避险资产一样表现的疑问。

发生了什么？中东冲突及随之而来的能源冲击导致了赢家通吃的局面，让美元成为风险厌恶时唯一的避风港。

我们是如何到达这个地步的？

追溯到1月底，瑞士当局关注的并不是瑞士法郎疲软，而是过于强势的瑞士法郎。这种货币已经让瑞士出口商感到头痛，他们已经受到美国关税的打击。不断升级的地缘政治紧张局势和美元疲软——当时美联储暗示可能会降息——让瑞士法郎兑美元升至0.7604，创下自2011年全球金融危机以来的最高水平。

然后，一切都变了。炸弹开始在中东各地落下，德黑兰关闭了霍尔木兹海峡，市场对传统避险资产的奖励开始不再平等。一方面，瑞士国家银行（SNB）发出信号，愿意干预以遏制瑞士法郎的过度强势。另一方面，瑞士对能源进口的依赖开始显露出来，工业生产在第一季度急剧下滑。

尽管能源价格上涨，瑞士通胀依然温和

与此同时，瑞士的通胀率仍然维持在接近0%的水平，这让瑞士央行没有太多理由进一步紧缩政策。上周的消费者价格指数（CPI）报告显示，6月的月通胀率从5月的0.2%降回到0%，而年通胀率则从0.6%降至0.5%。

这很重要，因为更高的油价原本应该重新点燃通胀压力。然而，瑞士的价格增长几乎没有变化。在没有持续通胀的情况下，瑞士国家银行没有迫切加息的理由，这使得瑞士法郎失去了通常支持货币的传统支柱。

德国商业银行的分析师迈克尔·菲斯特和诺曼·利布基预计，由于瑞士国家银行持鸽派立场，瑞士法郎在未来几个月的波动将有限：“因此，我们继续预计瑞士国家银行在未来几个月将维持其关键利率不变，这意味着该政策不太可能导致瑞士法郎出现明显波动。”

美联储却把瑞士国家银行抛在了身后

与此同时，美国的局势看起来截然不同。尽管瑞士的通胀率接近零，但美国经济依然显示出惊人的韧性。尽管6月的非农就业数据令人失望，但劳动力市场仍然相对稳定，通胀仍高于美联储（Fed）的目标。此外，最近的美国宏观经济数据进一步加强了美国例外主义的叙述。第一季度国内生产总值（GDP）增长超过2%，制造业和服务业活动保持健康增长。同时，持续的人工智能投资热潮继续吸引外资流入美国，支持对美元的需求。

在这种背景下，以新任主席凯文·沃什为首的美联储官员们采用了愈加鹰派的言辞，促使投资者将以前对2026年美联储降息的预期转向可能在10月份就会到来的加息。总的来说，这为美元的稳定升值创造了理想的环境。

美元已成为全球避风港

美元已成为市场在动荡时期最受欢迎的避险资产，这不仅仅是因为地缘政治紧张。更高的美国利率、经济韧性以及美联储愈加鹰派的政策，使得即使中东风险开始减退，美元依然吸引投资。

这使瑞士法郎处于一个不太舒服的位置。传统上，全球动荡会促使投资者流向瑞士。然而这次，资本主要流入了美元。

除非宏观经济形势发生根本变化，瑞士法郎可能会继续处于被动防守状态。6月疲软的非农就业数据暂时打断了美元的上涨，但这并不足以改变整体叙述。目前，美联储的利率优势仍然超过瑞士法郎作为传统避险资产的吸引力。