毫不意外的是，日本银行（BoJ）、美国联邦储备委员会（Fed）、欧洲中央银行（ECB）和英国银行（BoE）在四月的会议上选择保持政策利率不变。然而，在这项共同决定的背后，存在着微妙的差异，让我们能根据每个央行对近期加息的准备程度进行分类。ECB排在首位，紧随其后的是BoJ和BoE，而Fed则独立于此。尽管当前的能源冲击是全球性现象，并且具有滞涨特征（导致低增长和高通胀），但每个央行面临的困境有所不同。美国面临较高的通胀但也得益于较高的增长，而其他国家的经济活动预计会受到更多的不利影响。假设中东局势逐渐恢复正常，各央行的反应函数表明，我们可以期待ECB、BoE和BoJ在六月加息25个基点（bp），而Fed可能保持其当前立场（尽管与这一趋势对齐的风险虽小却在上升）。

四种现状视角

我们的比较依据以下因素：反对票的数量、声明和新闻发布会的语气、货币政策的表述，以及对每个国家经济状况和前景的呈现[1]。在我们的评估中，ECB表现出最强的鹰派倾向——显示出其最明确的意向在不久的将来提高政策利率，以应对持续能源冲击所造成的通胀影响。在四月的现状中（四大央行唯一一致的决定），并不意味着不需要采取反应。考虑到本月缺乏足够的信息采取行动，加之目前信贷条件的持续收紧已经在一定程度上完成了其工作，这一决定是合理的。然而，加息的可能性已被长时间讨论。行长克里斯蒂娜·拉加德没有做出任何明确的预承诺，并重申了ECB基于数据、逐次会议的决策方法。尽管如此，除非条件发生突然变化，否则在六月份明显发出了支持加息的信号。

BoJ在其同类中显得与众不同，其现状在当前国家的宏观经济情况下很难解释（经济接近充分就业，通胀超过2%，而实际利率仍然为负）。在三月份，BoJ似乎准备在四月份加息。其预测的修订比预期的更具鹰派倾向：不仅通胀前景显著上调，BoJ虽然承认增长面临下行风险，但特别强调需要防止通胀上行风险的实现。最终，其前瞻指引的措辞变化表明，即使经济放缓，也可能考虑加息。六对三的分歧投票凸显了这一情况。似乎影响BoJ在四月份推迟加息决定的因素是政府支持的缺乏。

BoE也似乎准备加息，同时保持现状选择的开放——相比ECB稍显更多。其四月份的现状比我们在会议前的预期更不鹰派：我们预测投票将更为紧凑（7-2或甚至6-3，实际却是8-1），而且对六月份加息的明确提及也没有出现。中央情景不仅被淡化以侧重于替代情景；甚至连明确定义都没有。在提出的三个替代情景中，只有一个嵌入了对通胀的显著二次影响。

在四大央行中，Fed最不倾向于加息。金融政策在当前经济前景和风险平衡下仍被认为是恰当的。虽然其语气略有变化，但并没有像我们预期的那样明显。实际上，它并没有明确放弃其鸽派倾向，转向对称偏向（即下一次利率变动加息或降息的可能性相等）。然而，这种对称偏向实际上在杰罗姆·鲍威尔的言论中浮现，因为他表示委员会“接近于改变指导方针”，并“处于良好位置可以向任一方向移动”。这次FOMC会议同样以异常高的反对票数量（4票）为特点，各方立场截然相反[2]。

同样的冲击，但程度各异

来自四个国家的数据均显示出经济增长减弱和通胀上升的迹象，尽管程度不同。正如ECB强调的，当前的通胀数据不足以确认为四月份加息提供依据，即使是作为预防措施。尽管如此，这一情况为央行带来了挑战，因为它们的耐心正在受到许多通胀信号的考验[3]，同时对通胀峰值的潜在不确定性也在增加。

关于增长，美国和欧元区2026年第一季度的初步估计（于4月30日公布，即在央行会议后）均未达预期（欧元区环比增长0.1%相较于我们预测的0.3%；美国环比增长0.5%相较于预期的0.7%）。不过，这些数据掩盖了更加积极的方面。尤其是欧元区，年初的表现并不像看上去那么糟。第一季度增长受到爱尔兰GDP大幅收缩（环比下降2%，贡献了负0.1个百分点）及法国GDP意外停滞的拖累。然而，爱尔兰的增长历来波动较大，而法国的零增长在大多数情况下是因特殊因素造成的[4]。德国（0.3%）、西班牙（0.6%）和意大利（0.2%）的增长都达到了预期。另一方面，欧元区的信心调查在四月份显然传达了负面信号[5]。此外，通胀持续上升（根据欧盟统计局的初步统计，头条通胀同比上升3%）。未来一年的消费者通胀预期也显著上升，加之对投入和产出价格的通胀压力也在上升。然而——这是一个重要且积极的点——这一情况尚未扩散到核心通胀，后者在四月份小幅下降（，同比下降0.1个百分点至2.2%）。

来自美国的经济新闻在增长方面较为乐观（仍然受到人工智能繁荣的提振），但在通胀方面则不乐观（3月份的头条和核心数据均上升——最新的可用数据——在消费者价格指数和个人消费支出平减指数中）。杰罗姆·鲍威尔在描述增长数据（“非常稳固”）和劳动力市场情况（“相当不错”）时也表达了乐观，这与早前对劳动力市场及突然骤降的风险的担忧形成显著对比。另一方面，鉴于通胀已连续六年超过2%，再加上能源冲击的影响，以及较高的关税和强劲的增长，关于长期通胀预期稳固性的担忧开始浮现。

这种强劲的增长，结合美国作为石油和天然气净出口国的位置，意味着其面临滞涨型情景的风险低于欧元区、英国和日本。在这四大主要经济体中，美国的调整幅度最小（2026年年均增长预期下调0.3个百分点至2.4%，通胀预期上调0.5个百分点至3.3%）[6]。相比之下，英国面临最高的通胀率（预计2026年接近4%），而增长率则较低（0.7%）。日本的实际GDP增长预计将更低（0.5%），但通胀率也最低（接近但低于3%）。欧元区处于中间地带，增长预期相对较低（1%），但仍保持正增长，且通胀得到控制（3.1%）。

四大银行的四种现状；是否可能在六月份出现三次（加一次）加息？

虽然四月份的加息被认为过早，但四大央行可能在即将到来的六月份会议上采取行动。在现在到六月份之间，我们的基本情景假设中东局势逐渐恢复常态，预计第二季度的油价平均为每桶110美元（之后年底将降至约85美元）。到六月份，透视能源冲击的通胀影响的机会窗口可能会关闭，而这一影响应足够明确，以证明需要反应。这是我们对ECB、BoE和BoJ的情景预判。至于Fed，我们预计将保持现状，同时识别出一个低但日益增长的风险，即它也会进行加息。

对于ECB来说，六月份加息似乎是默认选项。届时可获得的通胀数据（包括可能的二次影响在核心通胀上的早期迹象）应支持这一举措，除非在此期间能源价格大幅持续下降。如果相反，能源价格进一步上涨，我们预计讨论将转向加息的幅度。即使在能源价格大幅下降的情况下，加息的理由也不会完全消失，考虑到能源冲击的持续性和石油流动恢复正常所需的漫长时间。

至于BoE，加息选项不再在桌面上。尽管其四月份的沟通谨慎到足以在不确定的环境中保持完全灵活性，从而留出更多时间来监测事态发展，但由于我们预计二次影响将更为显著和/或更迅速发生，因此我们认为中央银行将在六月提高其银行利率。

对于已经处于加息周期的BoJ而言，逐步从非常低的利率正常化的货币政策，其关键问题是下次加息将何时进行。我们认为将在六月进行。其四月份的“积极保持”、其预测的整体语气以及其“落后于曲线”的事实（在我们看来）都朝这个方向指引。然而，如果推迟在四月份加息的主要原因是难以获得政府支持，则在即将召开的会议上，类似的风险依然存在。

根据我们的基本情景，Fed将在六月维持与同行的现状，因为对就业的下行风险与对通胀的上行风险相平衡。然而，抛开这将是凯文·沃尔什首次主持的FOMC会议并专注于当时经济条件的事实，六月份加息的尾部风险不容忽视。我们认为，这一举措将由失业率接近4%（一个可能促进工资-价格螺旋的水平）和家庭五年通胀预期的上涨触发，类似于2025年初观察到的情况（2024年12月到2025年4月（解放日）之间上升了1.4个百分点，从而达到4.4%的峰值）。值得一提的是，2026年3月美国的失业率为4.3%（自2025年7月以来的低点），而按照密西根大学的调查，2026年4月家庭的五年通胀预期为3.5%（较2025年12月上升了0.3个百分点）。